The Clearing of Euro OTC Derivatives Post Brexit – Why a Uniform Regulation and Supervision of CCPs is Essential for European Financial Stability - Volker Brühl (Credit and Capital Markets – Kredit und Kapital, 2018)
With a notional amount outstanding of more than USD 500 trillion, the market for OTC derivatives is of vital importance for global financial stability. A growing proportion of these contracts are cleared via central counterparties (CCPs), which means that CCPs are gaining in importance as critical financial market infrastructures. At the same time, there is growing concern that a new "too big to fail" problem could arise, as the CCP industry is highly concentrated due to economies of scale. From a European perspective, it should be noted that the clearing of euro-denominated OTC derivatives mainly takes place in London, hence outside the EU in the foreseeable future. For some time there has been a controversial discussion as to whether this can remain the case post Brexit. CCPs, which clear a significant proportion of euro OTC derivatives and are systemically relevant from an EU perspective, should be subject to direct supervision by EU authorities and should be established in the EU. This would represent an important building block for a future Capital Markets Union in Europe, as regulatory or supervisory arbitrage in favour of systemically important third-country CCPs could be prevented. In addition, if a systemically relevant CCP handling a considerable portion of the euro OTC derivatives business were to run into serious difficulties, this may impact ECB monetary policy. This applies both to demand for central bank money and to the transmission of monetary policy measures, which can be significantly impaired, particularly in the event that the repo market or payment systems are disrupted. It is therefore essential for the ECB to be closely involved in the supervision of CCPs. Against this background, the draft amendment of EMIR (European Market Infrastructure Regulation) presented on 13 June 2017 is a step in the right direction. In addition, there is an urgent need to introduce a recovery and resolution mechanism for CCPs in the EU to complement the existing single resolution mechanism (SRM) for banks in the eurozone. Only then can the diverse interdependencies between banks and CCPs be adequately taken into account in the recovery and resolution programmes required in a financial crisis. – – Das Clearing von Euro OTC-Derivaten post-Brexit – Warum eine einheitliche Regulierung und Aufsicht von CCPs essentiell für die Finanzstabilität in Europa ist Der Markt für OTC-Derivate ist mit einem ausstehenden Nominalvolumen von mehr als 500 Billionen USD für die globale Finanzstabilität von zentraler Bedeutung. Ein wachsender Anteil wird dabei über Zentrale Gegenparteien (CCPs) abgewickelt, so dass die Bedeutung von CCPs als kritische Finanzmarktinfrastrukturen zunimmt. Gleichzeitig wächst die Sorge, dass eine erneute "too-big-to-fail"-Problematik entstehen könnte, da die CCP-Industrie aufgrund von Größenvorteilen einen hohen Konzentrationsgrad aufweist. Aus europäischer Sicht ist die Besonderheit zu beachten, dass das Clearing von auf Euro lautenden OTC-Derivaten überwiegend in London und damit perspektivisch außerhalb der EU abgewickelt wird. Seit geraumer Zeit wird kontrovers diskutiert, ob dies auch nach dem Brexit so bleiben kann. CCPs, die einen erheblichen Anteil von Euro-OTC-Derivaten abwickeln und aus Sicht der EU systemrelevant sind, sollten einer direkten Aufsicht durch EU-Behörden unterliegen und in der EU niedergelassen sein. Dies wäre ein wichtiger Baustein für eine künftige Kapitalmarktunion in Europa, da regulatorische bzw. aufsichtsbezogene Arbitrage zugunsten systemrelevanter Drittstaaten CCPs verhindert werden könnte. Darüber hinaus kann die Schieflage eines systemrelevanten CCPs, das einen signifikanten Teil des auf Euro lautenden OTC-Derivate-Geschäftes abwickelt, erhebliche Auswirkungen auf die Geldpolitik der EZB haben. Dies betrifft sowohl die Nachfrage nach Zentralbankgeld als auch die Funktionsfähigkeit der geldpolitischen Transmissionsmechanismen, die insbesondere bei Störungen im Repomarkt oder durch eine Störung der Zahlungsverkehrssysteme erheblich beeinträchtigt werden kann. Eine enge Einbindung der EZB in die Aufsicht von CCPs ist daher unerlässlich. Vor diesem Hintergrund geht der am 13. Juni 2017 vorgestellte Entwurf für eine Überarbeitung von EMIR (European Market Infrastructure Regulation) in die richtige Richtung. Darüber hinaus ist die Einführung eines Sanierungs- und Abwicklungsmechanismus für CCPs in der EU dringend geboten, der die bestehenden Abwicklungsmechanismen für Banken in der Eurozone (SRM) ergänzt. Nur dann können in einer Finanzkrise die vielfältigen Interdependenzen zwischen Banken und CCPs bei den erforderlichen Sanierungs- und Abwicklungsprogrammen angemessen berücksichtigt werden.
Keywords: G20; G21; 330; Central counterparties; EMIR; Systemic Risk