Gibt es aus portfoliotheoretischer Sicht eine Liquiditätsfalle? - Nikolaus K. A. Läufer (Kredit und Kapital, 2006)
In der Makroökonomik werden Liquiditätsfallen ohne Mikrofundierung als existent angenommen, und die Japan-Krise hat Liquiditätsfallen wieder zum Diskussionsthema gemacht. Deshalb wird die Frage der Existenz von Liquiditätsfallen hier portfoliotheoretisch untersucht im Rahmen eines klassischen Mean-Variance-Ansatzes für zwei Assets (Geld und Wertpapiere). Vorausgesetzt wird eine stochastisch inflationäre Anlageumgebung ohne Geldillusion im Anlegerverhalten. Das Resultat ist negativ insofern, als Liquiditätsfallen ausgeschlossen werden können, solange die erwartete Ertragssatzdifferenz der beiden Assets positiv zugunsten des Wertpapiers ausfällt. Liquiditätsfallen sind ebenfalls ausgeschlossen, solange das Risiko der Ertragssatzdifferenz eine negative Rolle spielt, d.h. solange das Risiko größer Null ist und solange gleichzeitig Risiko-Aversion besteht. Damit eine Liquiditätsfalle überhaupt existieren kann, muss entweder das Risiko fehlen (Standardabweichung von Null der Ertragssatzdifferenz) oder es darf keine Risikoaversion der Anleger geben. Unter Risiko-Aversion, bei Sicherheit der Ertragssatzdifferenz und bei einer sicheren nominellen Null-Verzinsung des Geldes ist ein nicht-positiver (d.h. ein negativer oder nullwertiger) nomineller Ertragssatz der festverzinslichen Wertpapiere notwendig und hinreichend dafür, dass eine Liquiditätsfalle existiert. Bei der in der Makroökonomik üblichen Annahme einer erwarteten Kapitalwertänderung der Wertpapiere von Null bedeutet dies, dass eine Liquiditätsfalle nur bei einem nullwertigen oder negativen Nominal-Zins möglich ist. Die in makroökonomischen Lehrbüchern als Liquiditätsfalle bezeichnete Konstellation (flacher Verlauf der Geldnachfragefunktion und positiver nomineller Zinssatz größer Null) impliziert dann aus portfoliotheoretischer Sicht keine Liquiditätsfalle, sondern eine Wertpapierfalle. Wenn die Makroökonomik ihre Vorstellung von der Existenz einer Liquiditätsfalle bei positiven Zinssätzen beibehalten will, dann muss sie Kapitalwertänderungen zulassen und auf die Annahme verzichten, dass Zinssätze gleichzeitig Opportunitätskosten der Geldhaltung sind. Sobald Kapitalwertänderungen zugelassen werden, ist dieser Verzicht logisch sogar zwingend erforderlich. Die Makroökonomik hat daher aus portfoliotheoretischer Sicht die Wahl, sich zu ändern oder weiterhin sowohl in einem Selbst-Widerspruch als auch im Gegensatz zur Portfolio-Theorie zu verharren. (JEL E41, E10, E12, B22) – – Does a Liquidity Trap Exist from the Point of View of Portfolio Theory? In macroeconomics, liquidity traps are assumed to exist without microfoundations, and the Japanese crisis has made liquidity traps a subject for discussion again. For this reason, this article discusses for two types of assets (money and securities) the issue of whether liquidity traps exist from the point of view of portfolio theory within the framework of a classical mean-variance approach. A stochastically inflationary investment environment and an investment behaviour without money illusion is assumed. The result is negative insofar as liquidity traps can be precluded as long as the expected difference between the rates of return on the two asset types is positive in favour of securities. Liquidity traps can also be precluded as long as the risk pertaining to the rate-of-return differential plays a negative role, i. e. as long as the risk is above zero while risk aversion holds. For a liquidity trap to exist, it is necessary that there either is no risk at all (standard deviation of zero of the rate-of-return differential) or that investors show no risk aversion. A non-positive (i. e. a negative or a zero) nominal rate of return on fixedinterest securities would be necessary and sufficient to permit the existence of a liquidity trap in an environment of risk aversion, of a secure rate-of-return differential as well as of a secure zero nominal rate of interest on the money asset. Against the background of a zero expected capital-value change, customary in macroeconomics, this means that a liquidity trap is only possible where the nominal rate of interest is either zero or negative. The constellation referred to as liquidity trap in the macroeconomic literature (flat curve of the money demand function and a positive nominal interest rate above zero) implies from a portfolio theory point of view that there is no liquidity trap, but a security trap. If the literature on macroeconomic theory continues to maintain the notion that a liquidity trap may occur when interest rates are positive, it will be necessary to admit capital-value changes and to abandon the assumption that interest rates represent opportunity costs of money holding at the same time. The very moment capital value changes are admitted, it is logically unavoidable to abandon such an assumption. From a portfolio-theory point of view, macroeconomic theory is therefore confronted with the need either to undergo change or to continue to contradict itself as well as to remain in opposition to portfolio theory.
Keywords: E41; E10; E12; B22; 330