Erfahrungen mit dem Bundesschatzbrief. Eine fiskalische Analyse - Dietrich Dickertmann (Kredit und Kapital, 1980)
Der seit Anfang 1969 privaten Anlegern zum Kauf angebotene Bundesschatzbrief mit seinen beiden Erscheinungsformen vom Typ A und Typ B wurde ursprünglich für die Realisierung vermögenspolitischer Ziele konzipiert. Beachtung verdient dieser Schuldtitel, der besondere schuldentechnische Merkmale aufweist (gestaffelte Verzinsung, Gläubigerkündigungsrecht und Daueremission) jedoch nicht wegen dieser Zielsetzung, sondern wegen seines wachsenden (Finanzierungs-) Beitrags zur Deckung steigender Budgetdefizite in den vergangenen Jahren. Die auf den ersten Blick außerordentlich erfolgreiche Karriere dieses Schuldtitels des Bundes hat aber ihre fiskalischen Schattenseiten. Dies ergibt eine Detailanalyse, bei welcher die monatlichen Absatzergebnisse unter Beachtung der schuldentechnischen Besonderheiten des Bundesschatzbriefes mit der Zinsentwicklung auf dem Kreditmarkt in Verbindung gebracht werden. Es zeigt sich, daß bei der Ausgabe des Bundesschatzbriefes das Ziel der Zinskostenminimierung nicht hinreichend berücksichtigt wird. Den Anlegern werden "Super-Renditen" eingeräumt: Zum einen, weil ein Rendite-Abschlag für das auf Grund des Gläubigerkündigungsrechts entfallende Kursrisikos durchweg nicht angemessen kalkuliert wird, und zum zweiten, weil der Zinsentwicklung des Marktes durch eine entsprechende Ankündigungspraxis bei anstehenden Konditionenänderungen nicht zeitgleich gefolgt wird. Es zeigt sich außerdem, daß der Bundesschatzbrief ein liquiditätsmäßig unzuverlässiger Schuldtitel ist. Statt des mittels Dauermission erhofften kontinuierlichen Mittelzuflusses sind starke monatliche Absatzschwankungen sowohl bei den Brutto- Erlösen als auch bei den Netto-Erlösen auf Grund vorzeitiger Rückgaben zu verzeichnen. Der Grund: Die Anleger sind besser informiert und reagieren zinsempfindlicher als wohl erwartet. Dies zeigt sich insbesondere, wenn die Anleger bei steigendem Zinsniveau in höher verzinsliche Anlagen umsteigen, was auf Grund des eingeräumten Gläubigerkündigungsrechts risikolos möglich ist. Die vorzeitige Rücknahme der Schuldtitel wirkt sich wie eine automatische Kurspflege zu Lasten des Bundeshaushaltes aus - mit beachtlichen unerwünschten Liquiditäts- und Finanzierungszwängen, die letztlich nur durch zusätzliche Kosten abgewendet werden können. Die positiven Absatzergebnisse und Finanzierungsbeiträge des Bundesschatzbriefes haben also "ihren Preis", – – The federal treasury bond, of which two variants - Types A and B - have been offered to private investors since early 1969, was originally conceived as a means to achieve wealth-policy objectives. However, this bond with its special debt-management features (scaled interest rates, bondholder's right to call for redemption and continuous issue) is noteworthy, not for its objective, but for its growing (financing) contribution to the covering of rising budget deficits in past years. But the career of this federal bond, which at first sight appears extraordinarily successful, also has a seamy fiscal side. This is shown by a detailed analysis in which the monthly sales figures are related, with due allowance for the debt-management peculiarities of the federal treasury bond, to the interest rate trend on the loans market. It proves that the goal of interest-cost minimization was not given adequate consideration when issuing the federal treasury bond. Investors were conceded "super-yields": On the one hand because a yield mark-down to offset the lack of any price risk, due to the bondholder's right to call for redemption, was invariably not properly calculated, and on the other because the market interest-rate trend is not followed conterminously by corresponding announcements of impending amendments to conditions. It demonstrates further that from the standpoint of liquidity the federal treasury bond is an unreliable instrument of indebtedness. Instead of the continuous flow of funds hoped for from the continuous issue, marked monthly fluctuations were registered for both the gross receipts and the net receipts after premature redemption. The reason: the investors are better informed and react more sensitively to interest rates than was probably expected. This is evident, in particular, when investors switch to investments that bring higher interest as the level of interest rates rises, which is possible without any risk on account of the bondholder's right to call for redemption. The premature redemption of the bonds has the effect of price sustainment at the expense of the federal household - with substantial, undesirable liquidity and financing pressures, which can be warded off only with additional expense. Hence the positive sales results and financing contributions of the federal treasury bond have their price.
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